Inflação e Estabilização: Algumas Licões da I Experiência Brasileira por Affonso Celso Pastore, Maria Cristina Pinotti publicado por Revista Brasileira de Economia (1999).
“Este artigo tem duas partes. Na primeira são analisadas as razões para a persistência nas taxas de inflação, e é descrito o diagnóstico que prescreveu a reforma monetária de 1994. A segunda parte concentra-se na política econômica seguida depois da reforma monetária.
A inércia inflacionária era gerada pela indexação generalizada de preços, salários e da taxa cambial. A passividade monetária aumentava a persistência nas taxas de inflação, impedindo a dissipação dos choques inflacionários. Apesar dos déficits fiscais elevados, a dívida pública não tinha um crescimento insustentável, devido aos efeitos combinados da senhoriagem, do “efeito Patinkin” atuando sobre a despesa pública, e às taxas de juros reais relativamente mais baixas comparativamente às taxas de crescimento econômico. A reforma monetária de 1994 eliminou a indexação quase que instantaneamente, e a taxa cambial passou a funcionar como uma âncora monetária à partir do momento em que o Banco Central adotou o regime de “crawling-peg” .
A segunda parte concentra-se nos efeitos da (falta de uma) política fiscal, da apreciação da taxa cambial e das elevadas taxas reais de juros na estabilização dos preços, a curto prazo, e no aumento da vulnerabilidade brasileira a ataques especulativos, no longo prazo. O plano de estabilização não produziu uma reforma fiscal. Combinado com a apreciação cambial ocorrida no curto período imediatamente posterior à reforma monetária, a política fiscal expansionista conduziu a déficits crescentes nas contas correntes. Para manter uma taxa cambial sobrevalorizada na presença de déficits fiscais elevados, a taxa de juros real teve que ser mantida em níveis extremamente altos, aumentando ainda mais o déficit público. Arranjos de câmbio fixo combinados com elevada mobilidade internacional de capitais, com uma política fiscal expansionista, e com uma política monetária contracionista, são uma receita extremamente eficiente para gerar ataques especulativos. Durante o período coberto por esta análise o Brasil recebeu os efeitos das crises mexicana e do sudeste asiático, e reagiu a ambas elevando as taxas reais de juros para preservar o regime cambial, mas nunca produziu a suficiente contração fiscal.
As duas conseqüências foram taxas de crescimento do PIB extremamente baixas, e a vulnerabilidade permanente aos ataques especulativos…”
